[摘要] 2016年三季度，市场持续高热，调控政策收紧，百城价格累计上涨6.78%，涨幅进一步扩大。地王潮传导至二线其他城市，代表城市土地出让金达去年八成。
2016年三季度，市场持续高热，调控政策收紧，百城价格累计上涨6.78%，涨幅进一步扩大。地王潮传导至二线其他城市，代表城市土地出让金达去年八成。品牌房企业绩也持续增长，同时在宽松的融资渠道下，房企加大投资力度，拿地金额大幅增长、收购频率提升，企业竞争格局加速演化。
展望四季度，热点城市房地产调控强化，四季度市场量价增速有望回调，新开工、投资保持平稳态势。值得注意的是，从房地产大周期及小周期来看，国内房地产市场特别是热点城市，接下来将面临调整压力。
一、市场表现与特征：政策分化加剧，市场持续升温
1.政策：地方政策分化加剧，热点城市调控升级
多地楼市调控升级，限购限贷密集出台。热点城市房地产市场持续高温态势，促使地方开启调控收紧模式，部分城市如苏州、南京等地二季度已出台收紧措施，但市场热度依然不减，房价地价仍保持较快上涨趋势，三季度苏州、南京、厦门、武汉等城市接连限购限贷，加码调控。随着市场热度的不断传导，调控收紧也在扩围，杭州、郑州、石家庄、福州、济南加入调控收紧行列。各地政策充分体现“因城施策”总体要求下差别化、精细化调控的思路。限购方面，南京、杭州、苏州针对非本市户籍购买二套房，其中南京限制力度强，厦门针对购买144平米及以下普通住宅，杭州配合限贷及暂停购房入户同步调控，苏州重点县跟进限购；信贷收紧方面，厦门进一步区分和细化了购房家庭情况，苏州、南京实施分区施策，南京同时暂停公转商贴息贷款；土地市场方面，郑州对土拍方式采取分区差别化调整；福州限价，深圳、济南、石家庄等多地加强市场监管。
表：2016年部分城市政策不断收紧
地方去库存效果显现，政策更加具体化精细化。三季度出台去库存措施城市继续增加，且政策更加具体细化。福建、沈阳等地住宅和商办库存压力均较大，在大力推进住宅库存去化的同时，还进一步出台政策推动商业地产库存去化；浙江明确去库存短期及中长期目标，措施涵盖供需两端以及健全长效机制等多个方面；辽宁进一步深化住房制度改革，培育发展住房租赁市场；芜湖着重鼓励农民进城购房。
当前城市分化态势加剧，热点城市楼市不断升温，促使地方调控频频加码，部分城市已实施多轮调整，或重启限购，或收紧信贷政策，或限房价地价，或加强监管，政策主要以抑制投资投机需求为重点，特别是购买人群受限及信贷收紧，短期将为当前过热楼市适当降温，这也将成为更多城市控制房价的重要选择。四季度各线城市政策分化将更明显，更多二线及特大城市周边三线城市已进入房价快速上涨通道，未来这些城市调控政策将加强，需求端限购限贷限价等，供应端通过加大供给、加强监管，平抑市场过热现象。而东北、西北二线城市及多数三四线城市将继续落实货币补贴、棚改货币化、鼓励农民工进城购房等政策加大力度去库存。而商办库存整体承压，未来将积极调节增量、盘活存量，降首付、减税负以促进需求增长。
2.价格：8、9月百城住宅均价环比涨幅连创新高，房价上涨城市扩围
图：百城住宅均价及环比变化
2016年三季度百城住宅均价累计涨幅进一步扩大，8、9月单月环比涨幅均突破2%，连续创近年来新高。根据中房指数系统对100个城市的全样本调查数据显示，2016年1-9月百城住宅均价累计上涨14.91%，各季度涨幅逐步走高。其中，一季度累计上涨2.94%；二季度涨幅进一步扩大，累计上涨4.54%；三季度随着更多城市房价加入上涨行列，整体均价涨幅再度扩大，累计上涨6.78%，其中8、9月环比涨幅均突破2%，一再刷新近年新高。截至2016年9月，百城住宅均价上涨至12617元/平方米，环比连续17个月上涨，同比连续14个月上涨。
2016年三季度，各线城市住宅价格涨幅均扩大，二线城市由局部上涨升级为普涨。具体来看，一线城市三季度累计上涨7.24%，上海领涨，涨幅为10.70%，北京上涨7.74%，深圳、广州涨幅在5%左右；二线城市累计上涨5.13%，其中超90%城市房价上涨，无锡、福州、济南涨幅较大，超过12%，另有合肥、杭州、郑州等10个城市涨幅也较大，超过二线城市整体涨幅；三线城市累计上涨3.51%，其中昆山、廊坊、珠海、惠州4个一线周边城市房价继续保持较大幅度上涨，三季度涨幅均超过10%。
图：2016年三季度十大城市主城区二手房与新房价格累计涨跌幅对比
三季度十大城市新房价格累计涨幅超过二手房4.67个百分点，七个城市新房价格涨幅超过二手房。具体来看，上海三季度新房价格上涨显著，二手房涨幅明显放缓；深圳新房、二手房价格涨幅均收窄，二手房收窄幅度更明显，新房价格涨幅仍高于二手房；天津、杭州需求旺盛、库存持续下降、地价上涨，房价上涨动力较足，二手房价格先行上涨，三季度天津新房、二手房涨幅差缩小，杭州新房涨幅超过二手房，且新房涨幅居十大城市首位；成都库存降至合理区间，同时在规划利好及土拍狂热推动下，部分区域房价大幅上涨，带动三季度新房整体价格止跌转涨，涨幅超过二手房，后期随着需求释放及投资空间缩小，房价涨幅将趋于平稳。
总体来看，三季度房价领涨城市仍主要集中在长三角、珠三角、京津冀三大城市群，且上涨态势继续扩散传导，涨幅明显城市大致分三类，类是廊坊、昆山、佛山等一线周边城市；第二类是上海、杭州、南京等宏观基本面表现突出，且供应明显不足的热点城市；第三类是无锡、福州等因邻近政策趋紧的南京、苏州、厦门，承接了部分外溢需求的城市。因实体经济利润率下滑、人民币贬值预期等因素导致的投资荒困局是造成本轮资金在各级城市间追逐传导的主要原因。近期热点城市政策收紧力度升级，限购、限贷、提高首付比例等政策接连出台，如市场热度继续高温不退，未来四季度不乏有更多城市效仿，收紧政策的实施将限制部分投资需求入市，有助于缓解楼市过热现象，但部分城市库存不足问题仍较严峻，且短期内难以解决，所以这类城市房价仍存上涨压力，但涨幅会有所收窄。
3.成交：成交量调整后再反弹，推盘节奏加快推动市场升温
图：2010-2016年9月50个代表城市月度成交量走势
数据来源：CREIS中指数据，fdc.fang.com
1-9月成交同比增速超三成，三季度市场触底反弹。据初步统计，2016年1-9月，50个代表城市商品住宅月均成交约3620万平方米，同比增长31.5%，量创历史同期高水平。具体来看，3月单月成交量高达4410万平方米，水平创历史单月新高后，热点城市楼市调控政策相继出台，且前期市场成交活跃已透支部分需求，二季度市场成交量同比增速持续收窄；三季度，7月开发商推盘节奏放缓，住宅市场成交一般，8月临近楼市旺季项目入市积极，市场成交开始反弹，9月迎来楼市黄金期且中旬恰逢中秋节，市场成交火热，同环比增幅持续扩大，据初步估计，三季度住宅市场月均成交约3740万平方米，同比增长21.2%。
图：2010-2016年1-9月各级代表城市成交量及同比增速
不同城市来看，1-9月各类城市成交同比均增加，且同比增幅均较上半年小幅收窄。据初步统计，2016年1-9月，一线城市月均成交量87万平方米，同比增长6.1%，较上半年收窄6.0个百分点，主要源于三季度市场供应不足，无量支撑市场需求，其中北京、上海、深圳新增供应降幅显著。二线代表城市月均成交95万平方米，同比增长35.4%，增速较上半年收窄6.6个百分点，但增幅在各线城市中依然为显著。苏州等热点城市出台限购限贷政策后楼市有所降温，但市场热度逐步向郑州、长沙等中部地区转移，代表二线城市整体仍显现火热态势。三线代表城市月均成交量43万平方米，同比增长33.6%，增速较上半年收窄4.6个百分点，去库存仍是三线城市楼市主基调。
图：十大代表城市二手房成交总量及同比变化
1-8月二手房成交量创新高，三季度成交明显回升。1-8月，十大城市二手住宅累计成交108.05万套，规模创2008年以来历史同期新高，同比增长37.4%，增幅较上半年收窄6.9个百分点。具体来看，一季度在宽松的货币和政策环境下，市场高位运行，3月二手住宅成交18.53万套，规模仅次于2013年3月的历史高点；二季度部分热点城市楼市调控出台，楼市显著降温，共成交37.43万套，同比增幅较一季度显著收窄103个百分点；2016年三季度市场回温明显，7月淡季不淡，二手住宅成交12.84万套，同环比均止降转增，8月同环比增幅进一步扩大，共成交16.67万套，成交规模创近九年历史同期新高。
整体来看，一季度市场环境宽松，各类需求积极入市，新房、二手房市场热度较高，3月新房成交创历史单月新高，二手房成交为历史单月次高。二季度二手房、新房市场环境趋紧，成交增速回调。三季度起二手房市场成交回升并传导至新房市场，同比增速持续扩大，三季度成交量的回升主要为货币充裕下短期供求紧张所致，在整体环境趋紧的背景下并不具有持续性。预计四季度，有更多热点城市出台楼市调控政策，热点城市成交量存震荡下行压力；三四线城市会保持库存去化节奏，市场成交稳步提升，整体市场呈现趋稳态势。
4.土地：土地市场热度不减，地王城市阵营不断壮大
图：2015年与2016年1-9月300个城市土地推出和成交面积
范围看，整体供求再创新低，供应降幅超过需求。供应方面，2016年1-9月，300个城市共推出各类用地12.4亿平方米，同比下降8.6%。其中，住宅用地同比下降10.7%，商办同比下降12.5%。成交方面，2016年1-9月，300个城市共成交各类用地10亿平方米，同比下降5.6%，其中，住宅用地同比下降3.8%，商办同比下降15.8%。出让金方面，2016年前三季度，各类土地出让金达1.9亿元，同比增长39.9%，住宅同比增长55.6%。
图：2011年一季度至今300个城市住宅、商办用地楼面均价及平均溢价率
热点城市土地高热致整体楼面价上涨，住宅用地楼面价及溢价率大幅上涨。2016年1-9月，300个城市各类用地成交楼面均价为1891元/平方米，较去年同期上涨47.9%，其中住宅用地楼面均价为3333元/平方米，同比上涨61.7%；商办用地为2061元/平方米，同比上涨23.2%。溢价率方面，前三季度300个城市各类用地成交平均溢价率为48.6%，较去年同期提高35.4个百分点。其中，住宅用地溢价率为62.8%，较去年同期提高45.3个百分点。
表：2016年1-9月各级城市住宅土地成交月均同比变化情况
二线城市宅地成交火热，一线城市三季度溢价率回落。2016年以来，地王潮从杭州、南京、合肥向成都、郑州、武汉不断蔓延，重点二线城市土地市场依旧高温不退，总价和单价地王频现，楼面价涨幅领衔。1-9月二线城市出让金及楼面价分别同比大涨101.1%、91.3%，溢价率也较去年同期提高49.09个百分点，增幅显著。南京、杭州受土拍新规影响，三季度溢价率较二季度回落，但郑州、成都等城市溢价率大幅上涨，导致二线城市溢价率较二季度略有上升。而一线城市供地大幅减少，整体溢价率也较二季度回落26.4个百分点。
展望四季度，一方面，供应端调控政策仍将继续发力，整体土地供应量仍将维持低位水平，但市场供不应求的热点一、二线城市供应量会有所增长，如南京、苏州、杭州、合肥、郑州等已明确将增加土地供应，且供地体量较大。另一方面，1-9月地王潮不断蔓延，地王城市数量不断增加，四季度地王城市传导范围或将进一步扩大，带动新的一批城市土地市场升温。
5.企业：品牌房企业绩保持增长，行业整合加剧
图：2012年至今代表企业月度销售额及同比增速
注：代表企业包括万科、保利、恒大、中海、碧桂园、龙湖、世茂、绿城、金地、富力、华润置地、融创、雅居乐、建业、首创、远洋、招商、合景泰富、新城、越秀
品牌房企销售业绩再创新高，且增速提升。销售额来看，由于市场持续火热，推动企业销售业绩创新高，2016年1-8月，20家代表房企销售总额15320亿元，同比大幅增长62%，量为历史高水平。具体来看，3月以来企业销售额持续高企，5月创历史单月新高，达到2613亿元，上半年同比增幅超六成，7-8月同比增速进一步提升，达到67.2%。1-8月企业维持较高的业绩水平，主要源于市场持续向好，价格持续上涨，尤其是热点城市价格快速上涨，使得多数企业业绩大幅增长。
图：2011年至今20家代表性企业拿地情况
宽松的融资环境为企业拿地提供便利，前三季度房企拿地规模及拿地金额均大幅上升。今年1-9月，据不完全统计，房企债券融资规模已超过8300亿元，远超去年全年水平，其中富力融资规模超过400亿元，龙湖、融创等规模超过100亿元。同时，企业的债务成本也出现了降低，平均融资利率仅为5%左右。在宽松的融资环境下，2016年1-9月，20家代表性企业累计拿地面积8473万平方米（按建筑面积计算，下同），同比增长35%；累计拿地金额为4468亿元，同比上涨48%。具体来看，今年一季度，由于市场回暖迹象显现，需求快速增加，房企拿地信心有所恢复，累计拿地金额为1023亿元，同比上涨6.4%；二季度企业拿地迅速回升，累计拿地金额达到1481亿元，同比涨幅达到92%；三季度同比涨幅有所收窄，但仍达到53%。
房企之间并购加速，其中股权收购成为恒大、融创等品牌房企热衷的并购渠道。今年以来，龙头房企更加展现自身“强者恒强”的综合实力，甚至通过兼并收购的方式扩大市场份额。一方面，央企加快整合，中海与中信的整合，保利与中航的整合，催生了集团化或巨无霸模式，带来行业格局的改变；另一方面，恒大、融创等房企通过自身规模优势、财务优势、融资优势等积极并购入股其他房企，如恒大8月正式控股嘉凯城，接连举牌廊坊发展，积极入股万科等，而融创今年9月份138亿元收购联想旗下地产企业融科置地，40亿元入股金科，成为金科第二大股东。品牌房企的整合并购势必将压缩小企业的生存空间，行业竞争格局将更加激烈。
2016年以来，房企业绩不断提升，销售的持续回暖也激发房企拿地意愿，当前宽松的融资环境也为其提供较充裕的资金流。但是，值得注意的是，依赖大量融资激进拿地或并购扩张的房企正在积累风险。监管层正在收紧公司债发行条件，企业融资渠道有所收紧，将会对企业的资金流产生影响，企业应警惕运营风险。
二、市场展望：四季度市场预期平稳，中长期震荡是趋势
1.四季度市场预期平稳，但房价上涨的城市传导效应不断凸显
>>预期四季度市场需求量价增速放缓，投资、新开工增速保持平稳
前三季度市场超预期增长，预计四季度销售面积增速和房价涨幅将有所放缓。2016年1-8月，商品房销售面积为8.7亿平方米，同比增长25.5%，销售均价7618元/平米，同比增长10.5%，而1-8月累计销售额在量价催动下实现大幅上涨，同比涨幅高达38.7%。目前国内实体经济运行困难，股、债、汇等资本市场率持续走低，房地产投资成为资金竞相追逐的方向。投资资金的大量涌入导致热点城市成交放量，房价高涨，房产的金融属性得到彻底诠释。从7、8月份新增人民币贷款的数据来看，居民部门中长期贷款为新增贷款主力，尤其7月占比更是高达102%。展望四季度，货币信贷政策整体宽松态势不变，但部分热点城市信贷收紧，并且伴随行政调控继续蔓延升级，楼市热度预计有所降温，累计销售量价同比增速将继续放缓。
四季度新开工、投资增速预计将继续保持稳定增长的态势。2016年前三季度，在良好的业绩回款和大规模的债券融资支持下，房地产开发企业资金面充裕，其中1-8月累计到位资金91573亿元，同比增长14.8%，保障了房企项目的开工、投资。同时，前端市场销售的大幅增长也满足了企业在供应端投资开工的诉求。2016年1-8月，房屋新开工面积为10.7亿平方米，同比增长12.2%；房地产开发投资额为6.4万亿元，同比增长5.4%。预期未来四季度，商品房新开工、投资增速将保持平稳。
信贷收紧、限购重启，苏州、南京、厦门、合肥等部分热点城市调控升级，市场面临调整压力。持续高涨的房地产市场引发政府新一轮的政策调控，进入三季度以来，苏州、厦门、杭州、南京等城市重启限购，合肥、武汉等多个热点城市信贷收紧，施行限贷政策，预期将会抑制部分投资投机需求。并且当下热点城市房价水平高位运行，已远超当地多数刚需群体的购买能力，短期内刚需群体也难以对市场形成有效支撑。因此，我们预计热点城市房地产市场在接下来的四季度将会因为调控政策的落地执行而需求增速放缓，甚至有所回落。
>>地价快速上涨及去库存效果显现，房价上涨的城市传导效应不断凸显
未来，热点城市房价上涨空间收窄，而一些区域优势明显，人口、经济基础较好的二线城市，如成都、西安、济南，其房价目前还处在相对较低水平，且2016年以来累计涨幅也不明显，在接下来的行情中可能具备价格快速上涨的空间；一些去库存效果显著的三线城市，如常州、芜湖、赣州，短期内也具备一定的价格上涨空间。
一方面，去库存效果显现，短期市场供求结构改善。2016年以来各地去库存政策效果逐渐显现，热点城市供应量下降，成交量不断上升，短期供求关系改善，在接下来的市场行情中具备价格快速上涨的市场基础。另一方面，地价带动房价效应显现，地价成房价上涨先行因素。前三季度房价涨幅较大城市与地价猛涨城市呈现高度吻合，如厦门、南京、合肥、苏州等地王频出城市2016年房价累计涨幅均在20%以上。预计随着地王潮的蔓延，也将会带动一部分城市房价上涨。
2.市场面临震荡调整，城镇化及人口结构决定调整幅度有限
从大周期来看，1998年房改以来，尽管经历过2008年及2014年两次市场调整，但并未出现过整体下行的情况。但从国际经验来看，一般的房地产市场周期为18年左右，日本房价泡沫破裂之前，1976-1990年地价累计上涨105%；美国房价1992-2006年累计上涨102%。目前我国房价整体仍持续增长，1998-2015年累计上涨137%，市场调整压力较大。加之目前我国已经基本实现户均一套房，我们认为在市场规律的自发调节下，房地产市场将面临一定的市场调整。
从小周期来看，我国每次小周期经历约3年的时间，其中包括一年左右的市场上行期，两年左右的市场下行期。2015年上半年，随着货币政策、调控政策持续宽松，我国商品房销售面积市场有所好转，今年4月商品房销售面积增速达到峰值，但同时受限贷放松、首付比例下降影响，居民购房杠杆率攀升。目前市场进入回调周期，由于前期需求透支，加之部分城市政策收紧，预计销售面积增速将进一步回调。
>>从城镇化、人口结构及货币环境来看，将呈现一定范围内的震荡调整
从国际经验来看，一般的调整时间为5年左右，且调整幅度较大，但预计我国将震荡调整，大幅连续下跌的可能性较小。一方面，由于我国处于经济结构转型阶段，货币政策仍将保持稳健，出现骤然紧缩的概率较小，有助于房地产业的平稳发展；另一方面，虽然我国的人口结构已过拐点，但是由于15-64岁人口仍维持高位，也将为房地产业提供支撑；后，我国仍处于快速城镇化阶段，未来城镇化发展空间仍较大，由城镇化带来的城市建设、新增人口等，也将有利于房地产业发展。因此，虽然我国将面临房地产市场调整，但是将呈现震荡调整态势，大幅度下跌概率较小。
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